鮑威爾落幕，一個白話美聯儲的時代結束了 - Odaily

今晨，鮑威爾最後一次走上埃克爾斯大樓新聞釋出廳的講臺。他像過去八年裡每一次 FOMC 記者會那樣，上臺、整理麥克風，然後開始自己的陳詞。這是鮑威爾作為美聯儲主席的最後一場公開發言。議程是常規的回顧 FOMC 議息決定，回答記者問題。距離他正式卸任只剩兩週，所有人都知道這將會是一場與以往不太一樣的記者會，不過鮑威爾還是給大家準備了一些超出預期的驚喜。 利率決定維持在 3.5%-3.75% 區間不變，這不意外，但委員會內部出現了四次異議，是 1992 年以來最分裂的一次議息會議。同時，他正式迴應了此前市場的猜測，他將繼續留在美聯儲。上一位在卸任主席後選擇留任理事的人，是 1948 年的馬里納·埃克爾斯，美聯儲大樓的命名正是從他的名字裡來的。從他到鮑威爾，中間隔了 78 年。 鮑威爾為什麼選擇留下來？這八年的故事，每一次都從「Good afternoon」開始。這是他在新聞釋出廳講臺上說了無數次的開場白，也成了社交媒體對他最廣泛和熟悉的記憶。但要看懂今天他這個決定的分量，需要把時間撥回到八年前。 「不夠格」的主席，「我會盡我所能，去實現國會賦予我們的兩大使命：物價穩定和最大就業。」——傑羅姆·鮑威爾，2017 年 11 月 2 日 · 白宮玫瑰園美聯儲主席提名儀式。2018 年 2 月 5 日早晨，傑羅姆·鮑威爾在埃克爾斯大樓二層一間會議室裡舉起右手宣誓。儀式簡短，時長不到三分鐘，沒有總統出席，主持宣誓的是美聯儲理事蘭德爾，一個比他更資淺的同事。兩名記者拍下了現場的照片：深藍西裝、穩定的眼神，沒有人講話。 那一天他 65 歲，正式繼任美聯儲第 16 任主席，年薪二十萬美元出頭。如果用這個位置上前面四位繼任者的標準來打量他，他似乎並不合格。格林斯潘在紐約大學拿了經濟學博士，被任命前已經在私營經濟諮詢業裡走了三十年，里根入主白宮之前他就是華盛頓和紐約共同認可的「市場翻譯者」。伯南克是普林斯頓大學經濟系前主任，他 1980 年代關於大蕭條的論文，後來被認為是 21 世紀初央行政策的理論底子。耶倫在耶魯拿了博士，在伯克利經濟學系做了大半輩子學者，是歷任主席裡第一位女性。 鮑威爾沒有經濟學背景，他本科在普林斯頓就讀政治學，然後去了喬治城讀法學博士。嚴格來說，他是一位律師。鮑威爾在老布什任內進過財政部，最高做到副部長，之後去凱雷集團做了將近十年合夥人。2012 年奧巴馬把他和一位民主黨經濟學家打包提名進美聯儲理事會作為政治平衡。他在理事位置上坐了五年，沒有人特別注意到他。如果再往前回溯，要找一個像他這樣「非經濟學家」坐主席這把椅子的案例，得回到 1978 年。 1978 年 3 月，美國總統吉米·卡特把一個叫 G·威廉·米勒的人送進了埃克爾斯大樓。米勒此前是 Textron 的 CEO，這是一家軍工企業，卡特政府選他，部分原因是他和勞工界關係融洽，認為他可以「管住通脹但不要管太狠」。但米勒在那把椅子上坐了 17 個月，他任內 CPI 從 6% 漲到 12%，美元在外匯市場上經歷了二戰後最嚴重的一次危機。1979 年 8 月，卡特把他踢開去做財政部長，讓保羅·沃爾克接手美聯儲，後面的事情寫進了所有央行教科書：沃爾克把利率推到 20%、雙底衰退、通脹被壓垮、美國經濟進入八十年代。米勒之後近四十年，這把椅子上再沒坐過非經濟學家。直到鮑威爾。 理事任上的五年，鮑威爾幾乎是透明的。從 2012 年 5 月宣誓就任到 2018 年 2 月接任主席，他在 FOMC 投過的票全部站在多數派一邊，沒有一次反對。他的日常工作是金融監管和支付系統這些技術性議題，離鎂光燈很遠。同事後來回憶他這段時期最特別的地方，不是論文也不是發言，是他打電話。他想繞開學術論文和官方資料，聽市場一線的人怎麼說，給銀行家打、給債券交易員打、給企業財務總監打。一個理事每週自費打幾十通這樣的電話，是別的學者出身的同事不會做的事。 2017 年 11 月 2 日下午，美國總統特朗普在白宮玫瑰園宣佈提名鮑威爾接任美聯儲主席。特朗普講了一段強勢的話，鮑威爾講了一段剋制的話，重點落在「致力於實現就業和價格穩定的雙重使命」這幾個字上。當晚，華爾街主要交易員對客戶的備忘錄基本是同一個判斷，溫和派的延續，市場不必緊張。學院裡有些不太一樣的聲音，《紐約時報》當天採訪的幾位經濟學家都擔心一個律師能不能在關鍵時刻領導 FOMC，但這些擔心很快淹沒在皆大歡喜的財經新聞裡。上任不到一年，鮑威爾做了一件結構性的改變。他把美聯儲議息會議後的新聞釋出會從每年四次改成每次會議都開，並且改用最日常的語言講話，幾乎不用學術術語。格林斯潘曾經引以為傲的「建設性模糊」從那一年起不再是美聯儲的溝通風格。不過這種新風格還沒來得及成為習慣，2020 年 3 月就到了。 每一次選擇，都史無前例，「我們將堅持下去，直到工作完成。」——傑羅姆·鮑威爾，2022 年 8 月 26 日 · 懷俄明州傑克遜霍爾全球央行年會。2020 年 3 月 15 日是個星期天。下午晚些時候，鮑威爾在埃克爾斯大樓裡召開了一次緊急 FOMC 會議，原計劃是三天後才開的，他提前了。會後宣佈的內容是：聯邦基金利率下調 100 個基點至 0-0.25%、啟動 7000 億美元資產購買、與五大主要央行開啟美元互換額度。這是美聯儲史上單次最激進的動作。 那一刻，新冠病毒席捲全美，ICU 病床即將不夠用，美股在過去一週裡兩次觸發熔斷，國債市場出現了讓所有交易員脊背發涼的流動性枯竭。本應是世界上最深的市場，竟然有幾個交易日沒人願意接美國國債的報價。接下來三週裡，鮑威爾幾乎每隔幾天就推出一個新工具。3 月 17 日商業票據融資工具，3 月 19 日貨幣市場互助貸款工具，3 月 23 日宣佈無限量 QE、TALF 重啟、主街貸款計劃成形，4 月 9 日擴充套件企業債購買計劃至 2.3 萬億美元。這些工具突破了美聯儲多年來的邊界。 買企業債是 2008 年伯南克明確拒絕過的事，繞過銀行直接給中小企業放貸，連 2008 年金融危機都沒敢做。2008 年雷曼倒閉那個秋天，伯南克花了將近三個月才把第一輪 QE 啟動起來，而鮑威爾從 3 月 3 日的緊急降息走到無限量 QE，只用了 20 天。5 月 17 日，鮑威爾坐在 CBS《60 分鐘》專訪節目的鏡頭前說了那句後來被反覆引用的話：「我們的彈藥不會用完。」他不是在喊口號，是在向市場承諾一件具體的事。之後幾個月，關於他「不像一個美聯儲主席」的聲音第一次集體安靜下來。但他犯的最大一個錯誤，正是從這種安靜開始的。 2021 年春天，CPI 同比讀數開始往上跳。4 月 4.2%，5 月 5.0%，6 月 5.4%。鮑威爾和他的經濟學家團隊給出的判斷，是「暫時性」。他們認為這是疫情打亂供應鏈造成的擾動，幾個季度內會自行消退。這個判斷不是冷漠，是真的相信。鮑威爾在內部會議上反覆說，他不願意因為一波週期性擾動就把一個還在恢復的勞動力市場踩死。疫情期間失去工作的幾百萬人裡，有相當一部分是低收入者，他們正在重新被僱傭。所以整個 2021 年，美聯儲維持著零利率，每月繼續買 1200 億美元資產。鮑威爾在每一次新聞釋出會上都用日常的語言解釋，為什麼加息應該等一等。 通脹沒有等下來。9 月 5.4%，10 月 6.2%，11 月 6.8%。學院裡、華爾街、共和黨參議員席位上，質疑以新的形式回來了：一個律師聽不懂經濟學家在說什麼，他把美國送進了通脹危機。前財政部長拉里·薩默斯在《華盛頓郵報》專欄裡寫，他從未見過財政與貨幣政策如此與現實脫節。11 月 30 日上午，鮑威爾出席參議院銀行委員會作證。被問到通脹的形勢，他說：「我認為，現在可能是讓這個詞（暫時性通脹）『退休』的好時機，讓我們試著更清楚地解釋自己的意思。」這不是一次被迫的認錯。沒有記者追問，沒有議員要求他放棄「暫時性」。是他自己選擇把它說出來。 承認錯誤之後，鮑威爾動作同樣很快。2022 年 3 月加息 25 基點，5 月加息 50 基點，6 月加息 75 基點。這是 1994 年格林斯潘緊縮週期之後單次最大幅度的加息。7 月再加 75 基點。市場最初把這種節奏理解為「補課」，認為美聯儲很快會回到溫和路徑。8 月 26 日，全球央行行長閉門會議在傑克遜霍爾山如期開幕，市場的預期是鮑威爾會在那裡安撫情緒，給「政策轉向」的可能性留個口子。上午十點，鮑威爾走上講臺開始演講。按慣例，這種場合的主席演講通常要半小時。但那天早上，鮑威爾沒看觀眾席的提詞器，演講只持續了 8 分鐘。他沒有談學術框架，沒有討論複雜的傳導機制，沒有給出任何鴿派的暗示，只傳達了三個要點：物價穩定是美聯儲的責任、加息會帶來痛苦、我們會做到底。 演講的最後一句話，是「我們將堅持下去，直到工作完成。」讀懂的人立刻聽出來，這是在借用一個老主席的語言。「Keeping at it」，這是保羅·沃爾克 2018 年回憶錄的書名。沃爾克 1979 年那場抗通脹行動，讓利率衝到 20%、經濟進入雙底衰退，他後來用這三個詞概括了那段日子。鮑威爾在 8 分鐘的演講裡三次提到沃爾克，他沒有自比沃爾克，但他選擇用沃爾克的話作為收尾。演講結束當天，標普 500 下跌 3.4%，納指跌 3.9%。這是市場對一個「溫和派延續」承諾的最後一次失望。他知道這一段話講完會跌，他還是講了。這是他坐進聯儲主席辦公室四年後，第一次讓所有人看清，他不打算被自己的過去定義。 傑克遜霍爾之後，鮑威爾的加息腳步沒有停。9 月 75 基點，11 月 75 基點，12 月 50 基點。2023 年 3 月，矽谷銀行（SVB）在 48 小時內倒閉，是美國曆史上第二大銀行倒閉。鮑威爾又做了一件超出市場預期的事：他一邊創立「銀行定期融資計劃」（BTFP）救銀行，一邊繼續加息 25 基點。這種「兩手同時操作」在傳統央行框架裡不容易理解，因為救流動性和緊縮政策應該指向相反的方向。但鮑威爾不是按教科書做事的人。他把「系統穩定」和「通脹目標」分別看作兩件事：用一套工具救銀行，用另一套工具壓通脹。這是一個律師式的工具論思維，用什麼工具解決什麼問題，不讓一件事的邏輯擠壓另一件事。 到 2023 年 7 月最後一次加息時，聯邦基金利率已達到 5.25%-5.50% 區間，是 22 年來最高水平。整個加息週期累計 525 基點。通脹終於開始回落。2024 年 6 月 CPI 同比回到 3.0%，年底回到 2.9%。失業率在整個加息週期內維持在歷史低位附近，沒有出現典型衰退期那樣的劇烈上升。這是 1980 年代以來美聯儲第一次在不讓經濟陷入廣泛衰退的前提下把高通脹壓下來。經濟學家事後爭論他是不是「運氣好」，疫情衝擊的特殊性讓他的工具比理論上更有效，能源價格的回落也幫了他的忙。這種爭論會繼續下去。 鮑威爾在最後一次記者會上這樣總結這八年：「我們實際上經歷了四次供給衝擊：疫情、俄烏衝突、關稅，現在是伊朗和石油價格飆升。每一次供應衝擊都有能力推高通脹和失業率，央行很難知道該怎麼辦。」正是這種幾十年未遇的巨集觀環境，加上美聯儲被迫做出的每一次史無前例的動作，讓今晨的這屆委員會成為了 1992 年以來最分裂的一屆。但 2022 年 8 月 26 日上午的那 8 分鐘裡，他做的判斷是真的判斷，他承擔的風險是真的風險，他選擇不被自己 2021 年的錯誤定義，是真的選擇。 門裡的守夜人，「我不會辭職。」——傑羅姆·鮑威爾，2024 年 11 月 7 日 · FOMC 新聞釋出會，迴應"總統能否解僱美聯儲主席"。2026 年 1 月 11 日下午，鮑威爾在埃克爾斯大樓一間會議室裡錄了一段視訊。背景是美聯儲的徽章。他對著鏡頭說：「這次刑事指控威脅的，是美聯儲根據對公眾的最佳判斷，而不是按總統的偏好來設定利率的權利。」視訊在當天傍晚由美聯儲官方賬戶釋出。全球的財經媒體幾乎在同一時間重新整理了頭條。這是美聯儲 113 年曆史上第一次與美國行政部門以這種方式直接公開對抗。 事件的引爆點在幾天前。美國司法部以美聯儲總部翻新工程為由，向鮑威爾發出大陪審團傳票，啟動針對他的刑事調查。司法部給出的理由是工程預算超支、採購程式不規範。但所有人都知道這是怎麼回事。過去十二個月，特朗普總統反覆要求鮑威爾降息以配合他的關稅政策。鮑威爾以「我們沒有這種政治考量」為由保持自己的節奏。這場刑事調查，是當總統覺得自己用盡常規手段後選擇的報復方式。鮑威爾在視訊裡沒用「報復」這兩個字。但他用了一種幾乎所有人都能聽懂的白話。 要看懂這一刻為什麼會發生，必須回到八年前，從鮑威爾的第一次衝突開始。2018 年 12 月，鮑威爾的美聯儲進行了那一年的第四次加息，把聯邦基金利率推到 2.25%-2.50% 區間。市場早已厭倦持續緊縮，聖誕節前一週標普 500 跌進了熊市。特朗普打破了美國總統數十年來不公開抨擊美聯儲主席的傳統，開始在推特上連續羞辱鮑威爾。他用過的詞，是任何一位前任白宮主人都不會用的。隨後的一年裡，美聯儲進行了三次「預防性降息」，每次 25 基點，累計 75 基點。這是不是一次屈服？至今沒有定論。鮑威爾團隊當時給出的解釋是中美貿易摩擦帶來的全球經濟放緩和製造業 PMI 走弱。但反對派堅持認為，沒有特朗普的施壓，這三次降息不會發生。 特朗普第二任期開始於 2025 年 1 月。這一次他對鮑威爾的施壓不是推特，而是一整套行政機器的工具。2025 年 4 月，特朗普推出新一輪關稅政策。市場普遍預期這會推高通脹、壓低就業，讓美聯儲陷入「加息傷就業、降息添通脹」的滯脹困局。特朗普反覆要求鮑威爾降息，他想讓寬鬆的貨幣政策對衝關稅的負面效應。鮑威爾在 4 月 16 日的芝加哥經濟俱樂部演講裡給出了迴應。他沒直接拒絕降息，他用了一種典型的鮑威爾白話式語言：「目前我們處於有利地位，可以等待局勢更加明朗，再考慮對政策立場進行任何調整。」演講中段他用了一句芝加哥人熟知的電影臺詞來緩解緊張的氛圍：「正如偉大的芝加哥人費里斯·比勒（電影《春天不是讀書天》主角）曾說，『生活節奏很快』。」臺下笑了，但金融市場沒笑。鮑威爾的意思是清楚的，美聯儲不會因為關稅慌張降息。 之後的幾個月裡，特朗普多次威脅要解僱鮑威爾。這其實早在 2024 年 11 月 7 日的 FOMC 新聞釋出會上就已經被迴應過。那天有記者問鮑威爾：「如果總統要求你辭職，你會辭職嗎？」他答：「不會。」另一位記者追問：「總統有權解僱你嗎？」他答：「法律不允許。」兩個回答都很短，沒有任何猶豫。美聯儲歷史上，主席上一次面對這種強大的政治壓力還是 1970 年代。那時的美聯儲主席叫阿瑟·伯恩斯，他是哥倫比亞大學經濟學博士、央行學派的資深人物。這本來是美聯儲主席最標準的簡歷，但在任期間，他被尼克松總統通過私下電話、備忘錄、白宮高階工作人員施壓，在 1971 到 1972 年總統大選前那段時間放鬆貨幣政策。後來公開的尼克松錄音帶顯示，總統直白地告訴伯恩斯，他需要經濟在選舉年「過熱」一點。伯恩斯沒拒絕。結果是 1970 年代美國進入十年的滯脹，直到沃爾克 1979 年接手。伯恩斯是經濟學博士，鮑威爾是律師。但面對總統施壓，鮑威爾做了伯恩斯沒做的事。 DOJ 調查最終沒辦成。2026 年 3 月，聯邦法官以「調查的唯一目的是騷擾和施壓」為由撤銷了傳票，司法部隨後悄悄放棄了調查。同一個月，鮑威爾在華盛頓一個不大的禮堂裡被授予「保羅·沃爾克公共誠信獎」。頒獎典禮安靜、簡短，沒有鎂光燈，禮堂裡有沃爾克的家屬，以及幾位前任美聯儲理事和經濟學家。這個獎是頒給那些「在巨大政治壓力下守住公職誠信的人」，頒獎致辭的最後一句話，是「獨立性與誠信不可分割」。鮑威爾領的這個獎以沃爾克命名。沃爾克本人在任期內，儘管被卡特和里根兩屆政府都施加過壓力，但從來沒有遇到過總統公開羞辱、解僱威脅或刑事調查這種程度的對抗。不過沃爾克面對的只是政策分歧，鮑威爾還面對了來自美國最高政治權利的身份攻擊。1979 年沃爾克之後，美聯儲立起了獨立於白宮的邊界，這條邊界，在鮑威爾的八年任期裡沒有失守。 今晨那場新聞釋出會上，鮑威爾正式回答了一個過去幾周市場反覆猜測的問題。他不會在 5 月 15 日真的離開美聯儲。他會卸任主席職位，但以理事身份留下，期限待定。他給出的理由很直接：「過去三個月裡發生的事情讓我別無選擇，只能留下來，直到我看到這些事情結束。」那是司法部傳票送達後的三個月。他用最後一次主席的權力做了一件事，沒有讓自己的離開變成給行政部門讓出來的空位。他宣告不會做「影子主席」。他要的不是貨幣政策的影響力，而是讓那個守夜人的位置不空著。5 月 15 日他依然會從主席辦公室搬出來，把它留給凱文·沃什。但鮑威爾的辦公桌不會從埃克爾斯大樓搬走，只是換一層樓、換一個房間。 「Good Afternoon」。今早記者會上，有人直接問鮑威爾，歷史將如何評價他的八年主席任期與遺產，他只回了一句，「留給別人去評說吧。」八年前，鮑威爾剛坐進這間辦公室的時候，沒有人覺得他能走到今天。八年裡他經歷了一場所有人都沒料到的疫情、一次以為是暫時的通脹、一段幾乎讓美聯儲獨立性崩潰的政治施壓。但 5 月 15 日不是結尾，更像中場休息。鮑威爾卸任後，所有曾把他逼向角落的力量還在那裡，他給市場留下了三個問題。 第一個問題是，他留下的那個貨幣政策框架還能用多久？2020 年 8 月，鮑威爾在傑克遜霍爾宣佈美聯儲採用「靈活平均通脹目標制」，允許通脹在一段時間內適度高於 2%。這個框架在低通脹時代合理，但 2021 年高通脹讓它顯得反應遲鈍。FOMC 已經開始內部檢討。下一任主席要決定是修改、保留還是拋棄。第二個問題是央行獨立性。過去八年裡，鮑威爾扛住了來自白宮的幾乎所有形式的施壓。他用「不」「法律不允許」「這不是我們的工作」三句短話守住了央行獨立於白宮的邊界。但這條邊界現在站在一個新的水位線上。它沒有失守，也不再是一個被預設的事實。下一任主席走進辦公室時，沒有人會再以為白宮不會出手。第三個問題最難回答。下一任主席要面對什麼樣的政治氣候？特朗普的第二任期還有兩年。下一任主席無論是誰，都不會像鮑威爾接手時那樣有一段相對平靜的開局。他坐進辦公室那一刻，等在外面的不再是溫和的政策辯論，而是 2018 年到 2026 年這八年裡凝結出來的種種試探性手段。這些手段，將來還會回來。 鮑威爾在任的八年裡，社交媒體上常流行一個動態梗圖，每次議息會議後都會被翻出來。GIF 圖的背景是埃克爾斯大樓的新聞釋出廳，鮑威爾走上講臺、整理麥克風，說出兩個詞：「Good afternoon」，然後各類資產市場在話音落下的瞬間迅速暴跌。這個梗最早出現在 2018 年 12 月，那時網友用它來嘲笑鮑威爾每次開口股市就跌，把這個現象叫做「鮑威爾崩盤」。但八年下來，這個梗的註釋變了。那個被認為「不夠格」的律師，在疫情中扛住了崩盤，在通脹裡承認了錯並用最快的速度糾正，在白宮的所有施壓面前守住了邊界。每一次走上講臺，說出那兩個詞時，他都知道市場會跌，也知道總統會在推特上罵他。但他每一次都站出來了。那個被當做玩笑的開場白，最終成了一個時代裡最樸素而有力的承諾。他從來沒有學會怎麼讓市場少跌一點，但他每次都會按時走出來。